比特币与以太坊的投资属性差异，如同黄金与上市公司

地焦龙

#高素质行业观察10#



BTC 和区块链行业已经分道扬镳，这不是来自于 BTC 和 altcoins 们的价格对比，而是两者发展道路已出现的明显分叉，并且该分叉处于增大而非收敛的趋势。

尽管 BTC 和区块链行业在底层技术发展上仍有一定程度的共享，但可能五到十年后大众视角下两者都不会被放在一起讨论。BTC 在储值资产的道路上走得愈发坚定；而区块链则尝试提供超越公司的新的生产关系、组织形态和商业模式，改变的是社会经济运行范式。这两者一静一动，很难说是否具有竞争关系，更遑论谁取代谁的问题。

评判某样事物是成功还是失败，取决于其目标和使命是否被达成（或者是达成的趋势），而不是与非同类事物作无意义的对比。储值资产的本身价值高低，显然是其是否成功的最直接也是最主要的观察指标。但对于区块链（包括其代币）而言，作为新组织形态和商业模式的目标是否实现，则相关观察指标要纷繁复杂很多。这好比评估一个持续运营企业（going concern）的价值要远比评估静态的黄金复杂 N 倍，以至于前者发展出了一大套理论。

而这其中，链上原生代币的市值高低却只是区块链的一个局部维度。原生代币作为公有链的激励机制，其对链的重要性和必要性是个开放的情境化问题，尤其是目前 coinless ledger 也并不稀罕。公有链和其原生代币的关系是松耦合还是紧耦合，可能需要长篇大论来说。但一个显而易见却常被忽视的情况是：原生代币本身也只不过是链的一个组成部分而已，公有链本质上是业务导向而不是币导向的（这与 BTC 有根本性不同） ——只不过币这个组成部分是公有链内唯一的可投资对象，故而其表现在投资者眼里被无限放大了。

考虑到以（智能合约平台）公链为代表的区块链行业最近仍处于业务上的迷茫期，不可否认其远未达成预定使命，而前途道路亦充满艰难险阻。但仍有很多指标可用以全面审视它是否正朝正确的方向前进中，而不是停滞甚至倒退。这些指标至少包括：代码提交数量和速度、社区关注者和参与者人数、DApp 数量和活跃用户数、链上交易数、GAS 消耗数等。从各方面统计来看，区块链行业固然确有不少虚火或泡沫，但上述指标都仍处于上升状态（但链和链之间有较大落差），故总体趋势仍是向上的，而并非如代币价格那样自 2018 年初起一直下跌。

最具代表性的是世界第一公链 Ethereum，其基本面的发展状况与 ETH 价格成截然相反趋势。Ethereum 的社区发展得如火如荼，Vitalik 仍是毫无争议的精神领袖，「Buidl, Not Hodl」的口号同样振奋人心。整个 2018 年乃至 2019 年至今 Ethereum 并未发生重大负面情况，连链上 DApp 数量和用户活跃数也开始重新反超竞争对手 —— 但 ETH 的二级市场价格却一路探底，最高跌幅超 90%。

这种反差无论是用「估值回归」还是其他很多理论来解释，都可在一定程度上貌似有理。ETH 的估值模型来源于其设计的用途

—— 作为 GAS 来支付 Ethereum 区块链上的交易费用，捕获的是 Ethereum 作为世界计算机的计算价值。故按经典视角，最公允的估值应该是以特定时间段内的整体 GAS 消耗数量来乘以一定倍数，推算出 ETH 的整体市值（可再佐以特定的流动性溢价系数）。按实际 GAS 消耗量来看，ETH 价格的 pe 倍数曾经的确过高，难以被所捕获的计算价值有效支撑。

就这点而言，二级市场价格走势是个参杂了无数随机变量的随机过程，具有极大不可预测和不可控制性，而非可严格基于某种估值理论而精确定量。和各类投资市场一样，影响标的物的各种因素把价格推往极端点位，这在历史时间轴上是永不缺席且会反复出现的现象。2017 年疯狂的 ICO 市场可算是 ETH 价格疯涨的首要功臣，但却是个完全的 windfall。无论 Vitalik 或 Ethereum 基金会都没计划通过让 Ethereum 成为 ICO 工具来拉涨 ETH，故之后 ICO 市场落幕也谈不上让他们失望 —— 反正这原本也不是 Ethereum 的使命所在，相反 Vitalik 还曾多次主动给 ICO 泼冷水。总体上，Ethereum 本身的基本面发展却并未偏离预定轨道（也许 Ethereum2.0 的升级进度迟缓是个缺憾），处于良好发展趋势的公司并不需要担忧暂时的股价低迷。

类似的先例是世纪之交的 dot com 企业市值泡沫破灭、投资热潮衰退时期。从股价来看，互联网产业当时的确是面临灭顶之灾。但同样，股价也只是产业发展状况的观察维度之一而非全部。互联网产业那段低迷期仍然沉淀出了不少精华，而并未停滞或后退，只是需要「泡沫过后才能喝到啤酒」，最终洗炼出了当代互联网业的巨头如 Amazon、Google 等。

类似的事也发生在 crypto-space，BTC 即便在 2014-2015 熊市期间，也有着越来越多的人关注和持有，共识度不断在扩大——但这并不意味着该些积极因素会立刻显现在价格这个最易观察的指标上。就像那个笑话所说的：某人夜晚马路上掉了个戒指后拼命在路灯下找而不是在掉戒指的位置找，只是因为路灯下他才能看见。（二级市场）价格由于太易于观察，以至于遮掩住了其他更应被观察的指标。而现如今的 BTC 在储值资产之路上已经走得较为扎实，愈来愈被主流金融界认可（作为一项可投资资产）。

但与区块链行业不同，BTC 并不奔着改造生产关系的目标而发展，甚至 BTC 也没在现实各行业中成为中本聪白皮书所定位的「支付系统」。作为一类新兴且并不自我产生现金流的资产，BTC 的定位已经超然独立于其他 Crypto；其对社会经济运行的影响是被动、间接、潜移默化的，基于人们对其共识和接受程度，却不直接介入社会经济的运行——这与区块链行业那种积极尝试主动改变生产关系的模式形成鲜明对比。

在此定位下，BTC 实际上是「币链合一」的——BTC 的币（UTXO）本身其实就是链的全部意义，而不是链的一个局部维度；一旦没有币，链会因缺乏记录对象而无法成为任何一种账本，故变得毫无意义，正所谓「菩提本无树，明镜亦非台，本来无一物，何处惹尘埃」。因此，BTC （乃至所有其他第一代 altcoins）都不存在 coinless ledger 这个概念。作为仅用于记载静态资产的所有权（包含当前状态和历史转移关系）的账本，BTC 是否有技术创新或改变并不重要，甚至可能还会起到反作用；而账本的恒定、可靠、安全则是最重要的性质，因为这能够带来更确定性的预期。BTC 目前的技术属性在大体上已经足够，过多创新可能是画蛇添足，或至少应在 BTC 主链之外尝试。

有鉴于上述各方面差异，BTC 和区块链行业 altcoins 的价格关联度以后会越来越弱，因为它们会被越来越多地识别成采用了密码学技术的两类不同事物。目前按市值计算的 BTC dominance 已超过 70%——数字尽管不会撒谎，但本身并不提供意义；而意义来源于该数字地计算公式是被如何构建出来的。当两种事物各自的特性差异足够大且关联度很低时，构建一个对比它们某方面数值的计算公式就丧失了意义，而所得出的计算结果也只是为赋新词强说愁了。没人会把黄金和上市公司股份的市值合在一起计算出一个「gold dominance」或「listed companies dominance」，哪怕这两者都是「投资品」，哪怕的确也能计算出这个数值。

但不得不说，这毫并不妨碍我们同时投资黄金和上市公司。



#高素质行业观察9#



公有链的用户、持币人和股东的利益三元悖论

目前（非纯POW类）新公链的典型模式是由以下三者组成：

（1） 公有链 -- 作为底层架构的去中心化网络，是生态的基础设施，且不是法人实体，由代币决定其治理和收益权利；
（2） 发币的基金会 – 公有链的开发者（名义上）以及出售公有链代币的主体，初始时是公有链所有代币的所有权人，之后靠售币收入来建设生态，是一个非营利性的中心化法律实体；
（3） 公有链生态的业务产品开发公司 – 是生态内的初始建设者，开发公有链上供最终用户使用的具体产品（公有链本身还不是产品），是一个营利性的中心化法律实体。
这三者在原则上属于互相应当独立的三个不同主体，但在实践中往往由开发团队同一批人所控制（至少在早期阶段如此），以至于形成“三块牌子、一个班子”，中心化色彩浓厚。

不过就像常说的那样：去中心化不是目的，而是实现目的的手段。早期这种高中心化程度的确经常能够有效地帮助生态建设发展，毕竟开发团队是最了解项目的人也是最大的利益方。而一上手就完全交给社区，只适合那些“公有链（包含其原生代币”本身就能够作为一项可交付的产品的情况，比如BTC和各大隐私币这样定位于单纯货币支付的项目，其支付功能天然即具备；而除此之外的公有链，尤其是智能合约平台类，其本身并不是可执行业务的产品，也不能直接对接终端用户，如果没有后续链上产品开发来完善生态，该公有链本身除了炒币外并无意义。

于是，在公有链、基金会和业务产品开发公司三位一体的情况下，在创始团队之外有着三个不同的外部群体进入公有链生态，于是出现了生态内不同当事方利益冲突的问题，这也是原本在古典互联网业内不会遇到的麻烦。

上述这三个进入生态的外部群体是：（公有链上产品）用户、（公有链代币）持币人、开发公司的股权投资人。它们是创始团队需要面对的不同外部利益主体，各自利益诉求经常冲突对立，因此如何解决处理用户、持币人和公司股东之间的利益矛盾已经是个摆在桌面上的问题了。

如果在代币经济模型上过多补贴用户，则代币的自身价值将难以体现，持币人利益受损；如果过于关注持币人的利益，各种手段提升代币价值导致币价上涨，则用户使用成本偏高而减少使用，影响生态发展。另一方面，开发团队的自身精力和售币获得的资金，如果用于去补贴公链生态开发者，则有益于做大公有链生态，提升代币内在价值，但会影响公司自身业务，股东难以受益（除非公司资产包括代币）；但如果开发团队侧重于自己开发盈利性产品业务，为股东带来回报，则公有链生态建设会落后，币价也难有起色。

这种几难的局面在传统互联网创业早期有类似经历，即创业公司到底该不该烧股东投的钱去补贴用户。表面上这似乎牺牲了股东利益而有利于用户，但不久后业内形成共识：烧钱是快速抢占市场的好方法，而股东可以通过拉升公司估值而在后续融资中获益。无论如何，传统互联网创业公司的产品开发运营成果都直接让公司自身受益（因没有持币人这一在公司之外的独立群体），并无股权与代币之间的利益分野，创业者和股权投资人利益是一致的。

因此，相较之下，Crypto圈面临的是一种前所未有的三元对立复杂局面，即用户、持币人和股东的三方利益平衡问题。虽然长期来看这三者可以有着共同利益，但短期来说难以兼顾它们全部，只能在时间空间上进行错配。

对于严肃的投资者而言，决定投资其代币和/或股权，需要判断创始团队的目标到底倾向于哪一方，做大股权价值、做大代币价值还是扩大用户基数。实践中，最常见的安排是（短期）用户最优先，（中期）重视代币，（远期）反映股东回报。某些情况下公司的业务注定无法让其在主流证券交易所上市，此时投资公司股权已无多大意义，除非能以分配代币的形式变相退出股权投资。

当然，对于纯粹代币炒作型的项目，并不需要考虑上述问题，反正也没指望有真正的用户。



#高素质行业观察8#



基于最近火热的staking概念谈谈POW和POS。

其实这两者的对比在2014到2015年期间就引发过火热争论，当时论战一方是比特神教，另一方是支持区块链创新（当时称之为crypto 2.0，老人们才对这词有印象）的一批人。只是那波牛市直接浇灭了双方的论辩激情，但没想到几年后又在这一次熊市期间卷土重来……

当然这次不是要写关于当年历史的回忆录，而是经历了行业这几年发展后，更超越性地思考这个问题。

关于POW和POS在技术层面的比较，很多文章已经详细分析过。事实上几乎所有严肃的讨论者都承认：POW更加开放更加permissionless，但更消耗资源；而POS则反之。这个结论虽无多大争议，但这是从结果的角度来比较两者。如果换个视角，向因果链的上游溯源探寻个究竟：到底是什么驱动了人们在有了POW后仍不断追求设计不那么去中心化的POS？

这种驱动力显然不是源于一时心血来潮，而是在加密社区内普遍且持久地产生着——它其实是程序员们要摆脱物理世界的


这次先说区块链行业C端的，留着下次再说B端的。
来源：区块链新闻  www.liandongfang.com